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2021/11/24 00:00
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【九洲药业】九洲药业收购泰华杭州公司点评:新合作、新产能、新阶段
原文出处: 浙商证券   贡献者:研报专业户

九洲药业(603456)


事件:收购Teva杭州子公司及产能,CDMO拓展新选择


事件:公司2021年11月23日公告收购泰华医药化工(杭州)有限公司100%股权,预估收购对价约为3400万美元,同时公司签署《委托制造协议》,向Teva供应“根据规格要求和Teva集团专有技术制造的三个产品(适应症主要为高血压治疗、心血管治疗)”。我们认为,此次收购是公司CDMO业务产品、产能拓展的重要选择。


潜在影响:供给端优势是公司新产能匹配高利润项目的基础


①短期看:根据公司公告,被收购公司2020年收入约8757万元、净利润-3078万元、总资产2.92亿元。我们认为,考虑到GMP级CDMO项目生产验证、变更时间,假设2021年底至2022年上半年完成整合,2023年起产能利用率爬坡可能带来增量产能。再考虑到2020年泰华杭州厂区总资产周转率约为0.3,九洲药业平均总资产周转率约为0.56-0.6,在并购整合后,我们认为在中短期,被收购厂区总资产贡献收入可能有(相对于收购前)翻倍以上潜力。


②长期看:根据公司公告,泰华杭州厂区“占地115亩,现有员工210名左右,管理团队拥有10年以上的行业经验”且“生产管理严格按照GMP标准进行,并多次通过国家药品家督管理局、美国FDA和欧盟EDQM审计”。我们更强调从供给端竞争力来评估公司在中期维度下的增长潜力,随着浙江瑞博、台州瑞博的产能释放(根据2021年11月1日的《投资者关系活动记录表》,台州瑞博“购买了287亩土地,预计2023年建成4栋车间,2024年初投入使用”),叠加此次收购所包含的高水平研发&管理团队、FDA审计产能,我们认为进一步打开公司中长期CDMO业务拓展的天花板。


盈利预测及估值


考虑到此次收购的产能和项目收入贡献,我们略上调2022-2023年净利润增速预期,并假设随着公司整合和新产能利用率提升、降本增效,2023年起CDMO相关产能投放可能更多,我们预计公司2021-2023年EPS分别为0.77、1.08、1.5元/股,2021年11月23日收盘价对应2021年70倍PE(2022年50倍PE)。我们认为,大客户、大项目管理经验是公司下一个阶段的基础,我们看好公司供给能力的边际变化,及新领域(多肽类、核酸类等)、新业务(制剂类CDMO等)的拓展。综合考虑到公司在收入结构切换窗口期内CDMO业务增长弹性&持续性的预期差,维持“买入”评级。


风险提示


生产安全事故风险;环保事件导致停产风险;CDMO业务订单波动性风险;新药上市审评进度不及预期风险;重大客户流失风险等。


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